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招商宏观:新冠、美元和大类资产走势,外汇交易商活动

  来源:轩言全球宏观 

  核心观点:

  新冠病毒提醒我们应透过表象看到问题的本质。患者的表现可能是肺栓塞、心梗或脑梗,这些是表象。本质是新冠病毒通过攻击人类血管内皮细胞,血管内壁受损过后形成的血块如果出现了松落,并且随着血液去到了脑部、心脏或肺部就会表现出相应症状。据此,降低患者死亡率的治疗对策之一是使用抗凝剂(防止血液凝固的物质)。

外汇交易商活动  强美元可能是全球陷入长期停滞的重要原因。近年来,全球经济陷入长期停滞的三个特征:低增长、低通胀和低利率,这是表象。我认为,2013年以来的强美元是全球陷入长期停滞的本质原因,这是6月6日报告《从大萧条到长期停滞-我们是不是低估了汇率协调的作用》的核心观点,不赘述。

  缓解全球长期停滞病症的“抗凝剂”是美国、中国、欧洲和日本等大国的汇率政策协调,将带动美元走弱。如果这一趋势出现,对大类资产的走势将带来以下影响:欧元、日元、部分新兴市场货币汇率和人民币汇率将由弱转强,商品价格止跌回升,黄金价格上升,中国和德国的债券价格下跌,国债收益率上升,新兴经济体股指的表现将相对好于发达国家股指。

  以下为正文内容:

  6月6日我发表的《从大萧条到长期停滞-我们是不是低估了汇率协调的作用》一文篇幅较长,故“善意忽视”了对资产价格的关切。本文可视为续篇,主要谈美元回落后的大类资产走势。

  新冠病毒提醒我们应透过表象看到问题的本质。抱歉有一点标题党,因为关于新冠,本文主要谈的不是大家担心的所谓“新冠疫情第二波”,而就是新冠病毒本身。新冠病毒疾病在开始的时候被称为新冠病毒肺炎,但事实上新冠病毒感染的病人不仅出现肺栓塞,也出现心梗或和脑梗症状。《柳叶刀》杂志的一篇研究就发现,新冠病毒攻击人的血管内皮细胞,血管内壁受损过后形成的血块,如果出现了松落,并且随着血液去到了脑部、心脏或肺部就会表现出相应症状。据此,《美国心血管学会会刊》上的一篇文章指出:通过对2700多名患者的追踪,在对这些病人使用了抗凝剂(防止血液凝固的物质)过后,那些危重症患者(也就是上了呼吸机的病人)的死亡率从63%下降到29%。新冠病毒的例子提醒一点,我们需要透过各种症状的现象看病毒感染的本质,只有找到正确的原因才能获得可靠的治疗效果。

  强美元可能是全球陷入长期停滞的重要原因。这是《从大萧条到长期停滞-我们是不是低估了汇率协调的作用》报告的核心观点,长期停滞的三个表现:低增长、低通胀和低利率,就如新冠病毒带来的心梗、脑梗和肺栓塞,是表象;特别是这样的状态同时期出现在全球多个经济体,这要求我们在分析其背后的成因时要重视寻找一个国际的,同时压低增长速度和通胀水平的因素,这个因素很可能是强美元。这里不展开,再次重复一下强美元导致长期停滞的逻辑:一是,强美元对美国经济产生收缩效应,压低增长和通胀;二是,强美元带来的强人民币对中国经济产生收缩效应;三是,强美元压低商品价格水平;四是,强美元导致贸易融资积极性下降,全球产业链贸易由盛转衰;五是,美元转强,新兴经济体货币汇率贬值压力显著上升,陷入货币危机的风险上升;六是,强美元使得土耳其等商品国家的经济基础动摇,国家风险上升;七是,强美元增大国际资本流动的波动性,抑制国际资本在国家之间的流动。

  吸取大萧条的教训,通过汇率协调来改变强美元的局面,有助于应对新冠疫情冲击,带动全球经济走出长期停滞状态。缓解全球长期停滞病症的“抗凝剂”是美国、中国、欧洲和日本等大国的汇率政策协调,将带来美元的走弱,如果这一趋势出现,对大类资产的走势将带来以下影响:

  1、欧元、日元、新兴市场货币汇率和人民币汇率转强。美元与其他国家/地区货币兑美元的汇率显然有着最直接的相关性,大部分货币强弱都与美元呈现强负相关(具体汇率的相关系数随标价法不同而正负不同)。2012年以来欧元、加元与美元的相关系数为-1,人民币兑美元汇率为0.8,负相关程度均较高。若美元指数走弱,人民币汇率有望企稳回升,新兴市场货币有望摆脱承压的局面,发达国家货币中欧元、日元、加元、澳元等负相关性较强的货币升值的概率也最高。

  2、大宗商品价格止跌回升。美元指数与除纺织品以外的CRB各类指数、原油价格呈现非常显著的负相关性,这与我们历来认为美元强势是压制各类商品价格的因素之一,而商品价格上升通常伴随着弱美元阶段相符;在经济极度繁荣或经济危机的特殊时期,美元指数和商品价格会出现短暂的正相关关系。因此,美元指数的走弱带动大宗商品价格回升。

  3、美元走弱有利于金价上涨。黄金价格的相关性略低于其他商品,主要原因或在于风险事件频发在较多阶段对于黄金价格产生了显著影响,美元走弱有利于金价上涨,但同时也要考虑其他因素的影响。

  4、美元转弱与带动中国国债收益率上升和债券价格的下跌。美元指数与美债收益率外汇交易商活动的相关性并不明显,但与德债、中债、印度国债收益率均呈现出负相关关系,这可能意味着美元走强阶段通常对应着其他国家经济较差、因而利率水平下行的时期。反之,美元指数下行的阶段可能对应着部分国家长端利率的上升。